從9.15億賣醫療到5億買液冷，科森科技資產騰挪收兩封監管函 | 併購一線

源Capital筆記2026.09.30 17:23 · 來自上海全文2912字00:00 / 09:07此次收購尚需等待審計評估結果出具、正式交易協議簽署並經上交所審核通過，最終能否落地仍存變數。9月29日晚間，科森科技（603626.SH）披露對外投資暨購買資產公告及2026年度向特定對象發行A股股票預案，擬通過增資及股權轉讓方式合計投資不超過5億元，取得惠州展固科技有限公司（下稱“展固科技”）53.26%股權，藉此切入液冷服務器的賽道；同步擬定增募資不超過11.02億元，用於收購上述股權、投建機器人結構件項目及補充流動資金。

也就在公告披露的幾個小時內，科森科技就收到了來自上海證券交易所向公司下發的監管問詢函，要求公司就交易協同性、估值合理性、業績對賭安排等事項作出補充說明。值得注意的是，這是10個月內科森科技因重大資本運作而收到的第二封監管函。5億併購火速收函根據公告，公司擬以不超過5億元現金收購展固科技53.26%股權，並同步推出總額不超過11.02億元的定增預案，為本次收購及後續擴產項目募資。具體來看，本次收購分為增資和老股受讓兩部分:公司擬以不超過2.1億元認購展固科技新增註冊資本，交易完成後持有其22.37%股權；另以不超過2.9億元從現有股東何東萍、張映武手中受讓30.89%股權，合計取得53.

26%股權並實現控股，展固科技將納入公司合併報表。公告同時披露，本次收購資金來源包括自有資金、募集資金及銀行併購貸款。配套定增預案顯示，此次募集資金總額不超過11.02億元，扣除發行費用後投向三個項目：5億元用於支付上述收購對價，4.02億元投向機器人與智能終端精密結構件及模組製造項目(一期)，剩餘2億元補充流動資金。成立於2014年8月的展固科技，其主營液冷冷板蓋板及流道件、接頭殼體、Manifold結構件、CDU鈑金等產品。科森科技之所以看中展固科技，主要原因還是其處在液冷產業鏈之中。隨著AI服務器功率密度持續提升，液冷已從高端算力機櫃的“可選散熱方案”變為“標配”。

據中金公司研報預測，2026年全球智算中心液冷市場規模將達1147億元，同比增長273%；TrendForce數據顯示，液冷在AI芯片中的滲透率預計從2025年約33%升至2026年的53%。展固科技所生產的冷板、Manifold結構件等，正是這一產業鏈中負責冷卻液分配與承載的核心金屬零部件。和科森科技的持續虧損不同，預案中披露的財務數據顯示，展固科技營收和淨利潤都有著不錯的增長，公司2025年、2026年上半年未經審計營業收入分別為3.05億元、1.73億元，淨利潤分別為1678.61萬元、1640.79萬元；2026年6月末未經審計淨資產為6475.76萬元。

按交易上限測算，展固科技100%股權對應估值約9.39億元，對應2025年靜態市盈率約56倍。圖源：公告儘管賽道高景氣為高估值提供了敘事空間，但本次交易在定價依據、業績對賭、支付安排等方面仍留有若干待補充的地方。所以，就在上述公告掛網的當日，上交所下發了監管問詢函，就交易中關注到的幾個點逐一追問：其一，業務協同性。公司主營消費電子精密結構件，標的則做液冷金屬件，產品、客戶、應用領域差異明顯。問詢函要求說明收購必要性與整合管控措施，並核查標的主要客戶、供應商是否與公司存在關聯關係，是否存在大客戶依賴。其二，估值合理性。9.

39億元對應標的淨資產增值超13倍、2025年PE約56倍，而審計評估報告尚未出具。問詢函要求說明協商作價依據、擬採用的評估方法及關鍵參數，並與同行業可比公司、可比交易案例對照。其三，對賭與支付保護。業績承諾、減值補償均待審計評估完成後再行協商；2.1億元增資款擬在交割後一次性付清，2.9億元股權轉讓款分期支付，但是否與業績完成情況掛鉤尚未明確。函件同時追問，為何持股30%的二股東張映武未被列入“核心管理人員”。盈利板塊出表也曾遭問詢此次問詢並非科森科技近10個月內首次因重大資本運作收到上交所函件。時間倒回2025年12月。公司當時公告，擬以9.

15億元現金出售全資子公司江蘇科森醫療器械有限公司100%股權，接盤方是一家當時在蘇州註冊成立不久的SPV江蘇耀嶺科醫療科技有限公司；股權穿透，接盤方是新加坡醫療器械CDMO企業FSP Holdings，其背後是管理規模超20億美元的醫療PE——LYFE Capital。值得玩味的是，彼時的科森醫療，可以說是上市公司體內唯一穩定盈利的業務板塊。根據當時科森科技披露的相關數據顯示，2025年前三季度，公司醫療手術器械結構件毛利率35.17%，同期消費電子結構件毛利率僅5.94%，新能源儲能業務毛利率為-10.5%。

科森醫療主營微創手術器械加工與出口，核心終端客戶包括美敦力、強生等海外醫療器械巨頭，2024年淨利潤4112萬元，2025年前三季度淨利潤已達4724萬元，超過2024年全年；而同期上市公司整體淨虧4.77億元。一個持續盈利的子公司，為什麼要在母公司虧損時賣掉?交易對方資金最終來源是否清白、是否存在未披露的利益安排，這也正是當時上交所工作函追問的核心。對於出售科森醫療的動機，公司在回覆中的解釋是，“擬通過出售資產快速扭虧為盈，穩固現有業務根基”。並稱因持續虧損，“部分客戶已要求暫停介入原定於2027年及以後量產的新一代產品項目”。

這筆交易最終於2026年3月底完成工商變更，4月1日科森醫療出表，公司據此確認稅前投資收益約6.06億元。主業未止血還押注液冷、機器人賽道這筆一次性投資收益，直接改寫了上市公司2026年的利潤表。2026年上半年，公司錄得淨利潤2.72億元，同比扭虧，但扣非淨利潤依舊為-1.68億元。正是在主業尚未走出虧損的背景下，公司此次募投選擇的兩個方向——液冷和機器人，押注當前市場關注度最高的賽道。

圖源：Choice據中金公司研報預測，2026年全球智算中心液冷市場規模將達1147億元，同比增長273%；TrendForce數據顯示，液冷在AI芯片中的滲透率預計從2025年約33%升至2026年的53%。在機器人業務方面，公司在半年報說明會上披露，已承接頭部終端品牌一級供應商的機器人核心結構件及模組訂單，部分產品進入小批量試產階段。不過，從此次收購標的盈利情況看，此次收購短期內對扣非淨利潤的改善作用有限。展固科技2025年淨利潤僅1678.61萬元，按科森科技持股53.26%測算，並表後每年貢獻的歸母淨利潤不足900萬元，相對於公司上半年1.68億元的扣非虧損，短期難以覆蓋。

從9個月前以9.15億元剝離穩定盈利的醫療板塊，到如今以56倍PE押注液冷零部件標的，科森科技的資本騰挪軌跡已清晰浮現——用一筆資產出售的投資收益覆蓋賬面虧損，再借定增募資切入熱門賽道重構估值邏輯。但液冷賽道的高估值能否真正兌現為利潤而非僅僅停留在市盈率裡，上交所的問詢函已經替市場問出了這個問題。（本文首發於App，作者 | 曹晟源，編輯 | 蘇啟桃）